汪涛：美国财政风暴阴云密布

时隔18年，政府停摆再成两党讨价还价之筹码

华盛顿为何再陷僵局？

由于共和党坚持将奥巴马医改法案延后一年实施，国会未能就新财年预算达成协议。因此，继1995年末、1996年初之后，美国联邦政府时隔18年再度关停。近年来美国政治僵局接连不断、决策举步维艰。政府关门看似意外，却实属情理之中。在瑞银美国公共政策研究室主管John Savercool看来，问题的根源在于：

国会中间派势力不够强大，无法发挥弥合分歧的作用。以往两党的中间派在弥补分歧、避免走极端等方面发挥着关键作用。而今自由派和保守派充斥着华盛顿，中间派则势单力薄。

整个华盛顿缺乏有效的领导。奥巴马总统民意支持率过低、难以对国会议员们施加影响，甚至无法驾驭来自民主党的议员。共和党同样支离破碎、缺乏统一的声音。在缺乏有效领导的情况下，华盛顿的政治家们单打独斗、各抒己见，而不是听从党鞭或总统的领导——以往决策的纪律性已荡然无存。

奥巴马让步医改法案或是达成协议的必要条件

我们预测的基准情形是联邦政府停摆可能会持续2~3周。根据John Savercool的评估，虽然全面、综合性的协议很难，但两党仍有望在未来两周做出小幅妥协、达成一个旨在应付眼下危机的小型协议。

尽管奥巴马反复强调不会妥协，但对其医改法案做出些许修改恐怕是达成协议的必要条件。共和党会继续施压对奥巴马医改法案至少做出一项关键修正，如延迟征收或取消医疗设备税、推翻联邦政府进行匹配支出的决定等；民主党则要求调整支出自动削减机制、提高企业税、长期延展债务上限、延长失业保险等。中间选民对当前形势的反应将是未来一至两周最值得关注的。毕竟，只有中间选民倒向某一派时民意才能有效左右议员们的立场。

不利影响业已发生

1995/96年政府停摆影响几何？

上一次美国政府关门要追溯到18年前的1995年末。当时美国联邦政府曾在短短的1个多月内关停两次（分别为1995年11月13~19日，1995年12月15日~1996年1月6日）、时间总计接近四周。美国国会预算办公室（CBO）估计，联邦政府关停拖累了1995年四季度GDP增速0.5个百分点左右（或每周0.1~0.15个百分点），使得四季度GDP增速由上季的3.5%放缓至2.9%，并在1996年一季度继续徘徊在2.6%的相对低位。

四季度GDP增速可能会被拉低0.3个百分点

联邦政府关闭将会通过以下渠道影响美国经济：

对联邦政府雇员消费支出的直接影响：美国联邦政府拥有约80万“非必需”员工和130万“必需”员工。前者在政府关门时强制休假且法律并不保护其薪酬得到追溯支付、是受冲击的主要群体，而后者在政府关门时仍在工作、其薪酬会被延迟支付。

80万“非必需”员工全年的薪酬约为650亿美元、占GDP的0.4%。所幸目前众议院已通过法案在政府重新开门后补偿这些员工、而白宫和参议院预计也将放行，因此对其消费支出的影响可能只是延迟、而非彻底削减；

对联邦政府采购支出的直接影响：2013年二季度联邦政府对中间商品和服务的采购额达3514亿美元（折年率）、占GDP的2%。不过联邦政府开支在时间上并非均匀分布、主要取决于前期合同，而且一些联邦机构可能在9月份时加快了采购步伐以应对潜在的政府关门风险。强制性支出，如entitlement项目，则不会受到政府关停的影响。

对私人部门信心的间接影响：政府关门可能会通过各种渠道伤及私人部门信心和支出，且幅度难以估算。虽然目前为止高频数据并未显示消费者信心有恶化迹象，金融市场 也尚未过度恐慌、仅预期一场短暂的危机，但事态瞬息万变、需密切跟踪。

未来一周将要公布的10月份密歇根大学消费者信心指数初值值得关注（9月终值77.5，市场预期76，瑞银预测75）。综合考虑上述各种影响，美国联邦预算委员会（CRFB）收集的一系列估算显示联邦政府关门可能会拖累四季度GDP增速0.2~0.5个百分点。

单纯考虑当前联邦政府关门、而不考虑未来潜在的债务技术性违约风险，瑞银美国宏观团队估算政府关门将每周拖累GDP增速0.1~0.15个百分点，因此持续2~3周的政府关门将会拖累四季度GDP增速0.3个百分点左右。我们四季度GDP增长2.7%的预测因而面临着下行风险。数据发布延迟、质量受损可能妨碍对经济形势的判断受政府关门影响，联邦政府发布的经济数据（如劳工部就业数据）不得不无限期延后。

在这期间，可供市场参考的仅有私人机构和美联储编制发布的数据。虽然这其中ADP就业数据、ISM指数等仍可提供关于美国经济走势的重要信息，但诸多用于追踪GDP增速的重要指标（如外贸、库存变动等）都将无处寻觅。更糟的是，如果政府关门持续时间过长，则有可能会影响到数据采集、编制等各个流程，从而最终损害未来一个月联邦政府数据的质量和可信度。

上述因素会加大市场、尤其是美联储准确判断经济形势的难度。这使得削减QE的决策变得更加复杂，美联储也更有可能在短期内继续选择观望。鉴于此，我们维持明年1月份美联储开始退QE的判断。联储主席提名、自贸谈判等政策进程被打乱

更进一步地，下届联储主席的提名程序也将不可避免地推迟。这也增加了现任主席伯南克在明年1月31日任期届满后暂时留任的可能性。

美国已宣布取消与欧盟的《跨大西洋贸易和投资伙伴关系协定》（TTIP）第二轮谈判。而与其他贸易伙伴的自由贸易协定谈判即便继续，也很难在目前形势下获得国会批准。因此，各种自由贸易协定谈判进程将不得不被延后。

更大的风险“山雨欲来”

可能与债务上限谈判捆绑进行

与1995/96年相比，此番联邦政府关停面临着更严峻的形势：政府持续关停使得财政预算谈判（授权政府开支、重启政府）与债务上限谈判（授权政府为支付这些开支而借贷）合并进行的可能性越来越大。虽然联邦政府关停2~3周可相应地减少联邦政府开支，但也只能帮助美国政府延迟数日触及债务上限而已，目前来看10月17日仍是最后期限。

“技术性违约”概率正在上升

政府持续关停可能会给即将到来的债务上限谈判“火上浇油”。随着两党筹码升级、谈判的复杂性和艰巨性也将增大，且两党皆有“胁危局以逼对方就范”的架势、博弈可能会出现“囚徒困境”式的均衡解。因此，美国国债出现“技术性违约”风险正在上升。

诚然，发生“技术性违约”的概率本身仍十分有限。而且从有利的一面看，两方面谈判涉及到的妥协领域彼此相关，且两者捆绑进行会加大议员们达成协议的紧迫感。但在这种情况下，风险恐怕得先急剧放大才能最终迫使两党妥协。换言之，这可能又是一例“要想情况好转、先得形势变糟”的政治僵局。

第14条款修正案难救急

突破债务上限后，美国总统虽然可以引用第14条款修正案来保证美国政府后续发行的债券仍拥有“不容置疑”的权威，但该措施本身可能会招致宪法法院的裁决。对于持有这样一种有着“法律风险”的证券，投资者仍然会要求更高的收益率作为补偿。事实上，近期从白宫方面传来的讯息表明总统不太可能选择引用第14条款修正案来救急。

潜在冲击不容小觑

虽然“技术性违约”不同于实质性违约、只是政府暂时无法按时支付本息而非刻意违约，但其潜在冲击仍可能十分大。1979年5月的一次电脑故障曾造成美国国债无法按时偿付本息。即便人人皆知这只是短暂的“技术性违约”，美国国债收益率仍持续上升了60个基点。因此，考虑到美国国债利率作为全球无风险利率的重要基准，无论“技术性违约”有多短暂，都可能给全球金融市场带来深远影响。

事实上，“技术性违约”的潜在风险本身就足以震动美国经济和全球金融市场。2011年8月美国上一次债务上限谈判危机曾导致美国国债评级下调、私人部门信心大幅下挫，拖累了消费和资本开支，直接导致2011年三季度GDP增速由上季的3.2%显著放缓至1.4%。

非美元避险货币和资产或将相对受益

美国国债“技术性违约”风险上升、政府关门对经济的负面影响、以及联储因此而继续延后退QE，都应会在短期内压制美元相对其它避险货币（如瑞郎、日元）的表现，尤其是当10月17日临近时。

类似地，政治风险上升、退QE可能进一步延迟，可能会支撑黄金的表现。瑞银全球资产配置团队因此将黄金由低配上调为中性。

考虑到围绕着政治纷争的种种不确定性、近期经济数据超预期的程度下降、政府关门对经济的负面影响、估值等其他因素，瑞银全球资产配置团队战术性下调了对美国股票的超配比例。

作者：汪涛，瑞银证券特约首席经济学家。

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